受益于城镇化进程,卫浴行业持续增长,行业集中度极低:2016年我国卫生陶瓷产量2.08亿件,同比增长4.8%,出口量占总产量40%;行业龙头惠达市场占有率为3.57%。2016年我国陶瓷砖产量110.76亿平方米,同比增长8.8%,出口量占总产量的11%;行业龙头蒙娜丽莎市场份额仅为0.4%。
   
位列卫生陶瓷四大龙头,营收稳步增长:2012-2016年期间,惠达卫浴营收CAGR 达6.5%,2016年营收达到22.77亿元,境内和境外经销收入贡献2016年分别为49%和31%,网络销售占比从2014年1.5%增长到2016年4.4%。
   
技术、人才、营销三大优势铸就惠达竞争优势:首先,公司每年研发费用占比在3%以上,拥有发明专利18项,在原料检测环节、注浆成型环节和施釉等核心环节技术领先。其次,近年来公司积极引进人才,引进雷士照明国内营销管理团队,积极扩张国内营销网络以及布局公司供应链精细化管理。最后,惠达在国内外具有成熟的销售网络和渠道,外销端依靠美商富凯切入国外最优秀的家居终端卖场供应链;内销端公司较大一级经销商均为公司直销处人员转制,利益绑定充分,未来随着渠道下沉,发力明显。电商端依靠爆款产品叠加第三方安装服务满足客户需求,近年来增长迅猛。
   
管理精益推动持续增长,首次给予“强烈推荐-A”评级:销售端内外并举,随着外销端美商富凯恢复增长和巴基斯坦等新市场持续贡献,内销端渠道下沉和营销发力,公司收入进入快速增长期。管理上随着供应链等环节的精益化推进,效率持续提升。预计17-19年净利润分别为2.80、3.50、4.04亿元,对应当前股价PE 分别为24、19、16倍,首次给予“强烈推荐-A”评级。
   
风险提示:宏观经济导致国内卫浴消费大幅下滑,外销客户采购不及预期。